Performance de l'année 2025
Premier trimestre 2025
Les résultats du premier trimestre 2025 affichent un repli de –17,17 % pour la Classe A.
Ce début d’année, marqué par une volatilité extrême sur l’ensemble des marchés mondiaux, confirme la nécessité des ajustements engagés ces derniers mois.
Comme évoqué dans notre précédente lettre, nous avons mis en place de nouveaux filtres de marché au début du mois de janvier. Ces derniers se sont activés dès les premières semaines de la correction de grande ampleur qui continue d’affecter les marchés actions, notamment aux États-Unis. Cette correction ne laisse pour ainsi dire aucun actif financier épargné.
Ces filtres, conçus pour détecter des phases d’anomalies statistiques dans la dynamique des marchés, ont mécaniquement réduit notre exposition. Si cette absence relative de présence sur les marchés pèse temporairement sur nos performances, elle permet avant tout de protéger le capital lors des phases prolongées de désorganisation des marchés, et d’offrir mécaniquement de nouvelles opportunités lors des retours à la normale. Cette période d’attentisme nous a également permis d’explorer d’autres pistes, notamment l’utilisation d’algorithmes de type LTR pour la création des portefeuilles et la recherche de stratégies spécifiques sur le contrat future de l’indice VIX dont les variations s’annoncent particulièrement vives dans les trimestres à venir.
Etats-Unis
Nous nous abstiendrons de toute surinterprétation ou lecture dramatique des récents événements économiques. Contrairement à certaines analyses alarmistes, l’administration Trump semble suivre une feuille de route cohérente : celle de réduire le coût de financement des États-Unis dans un contexte de refinancement massif (près de 7 000 milliards USD à refinancer en 2025).
En janvier, le taux des obligations souveraines américaines à 10 ans atteignait 4,89 %. À fin mars, il est repassé sous les 4 %, revenant à des niveaux observés en octobre 2024. Cette baisse n’est pas anodine : elle s’explique en partie par la volonté de faire baisser les marchés actions afin de favoriser un rééquilibrage vers les obligations, augmentant ainsi la demande sur la dette américaine et réduisant son rendement.
Dans cette optique de vouloir baisser les taux, l’administration Trump pousse à une intervention rapide de la Réserve fédérale. Des déclarations répétées sur la nécessité de taux directeurs plus bas créent une pression politique croissante sur la Fed, qui pourrait, sous l’effet d’une correction prolongée des marchés, intervenir plus tôt que prévu. Une telle baisse des taux accentuerait encore la détente observée sur les taux longs.
Par ailleurs, les États-Unis continuent de faire face à des déficits jumeaux : budgétaire et commercial. Pour répondre à ce dernier, l’administration cherche à rééquilibrer ses relations commerciales via des « deals » bilatéraux. Certains pays proposent déjà des accords de libre-échange ciblés, tandis que la Chine s’est dite prête à s’engager dans un bras de fer pour une longue période.
Union-européenne
L’Union européenne demeure en proie à une série de difficultés structurelles qui fragilisent sa dynamique économique. Quatre éléments majeurs illustrent cette situation :
- Le modèle économique allemand — reposant sur des importations énergétiques bon marché (notamment le gaz russe) et des exportations industrielles de grande ampleur — est désormais remis en question.
- L’Europe ne peut plus s’appuyer sur la garantie militaire des États-Unis, obligeant certains pays à repenser leur stratégie de défense.
- La croissance reste atone, avec des gains de productivité inexistants, tandis que les perspectives démographiques sont préoccupantes.
- Le vieillissement de la population accroît le stock d’épargne mais pèse sur la dynamique de production et de consommation.
L’annonce par l’Allemagne d’un vaste plan de réarmement (900 milliards d’euros sur 10 ans) marque un tournant historique, brisant deux tabous : celui de l’endettement et celui de la puissance militaire. Cet effort, bien que massif, devrait être absorbé sans difficulté grâce à l’excès d’épargne domestique.
À l’inverse, la France ne dispose ni de la même marge budgétaire, ni de la même crédibilité sur les marchés pour engager un plan similaire. Ce différentiel pourrait engendrer une hausse des taux français, les investisseurs se tournant de nouveau vers les obligations allemandes redevenues plus disponibles, au détriment de la dette française.
Enfin, l’Europe reste divisée sur la réponse à apporter à l’augmentation des droits de douane américains. Si certains dirigeants prônent la négociation, d’autres envisagent des mesures de rétorsion ciblant notamment les géants technologiques américains (GAFAM), faisant planer le spectre d’une escalade commerciale.
Chine
La Chine poursuit sa stratégie d’ajustement économique dans un contexte de forte incertitude. Le gouvernement s’est fortement appuyé sur les entreprises publiques, bénéficiaires des injections de liquidité massives opérées par la Banque centrale chinoise.
Ces mesures ont permis une stabilisation partielle de l’activité au premier trimestre, bien que le taux de croissance soit légèrement inférieur à celui du quatrième trimestre 2024. Le secteur immobilier reste le talon d’Achille de l’économie chinoise, avec des ventes au plus bas et des tentatives toujours plus inventives pour stimuler la demande, parfois relayées dans la presse locale avec un certain humour.
Sur le front extérieur, Pékin a réagi fermement aux dernières mesures protectionnistes américaines. En réponse à la hausse des droits de douane américains sur les produits chinois, la Chine a instauré des tarifs douaniers de 125 % sur certaines catégories de biens importés. Ce bras de fer commercial pourrait impacter plus durablement les échanges mondiaux au cours des prochains trimestres.
Deuxième trimestre 2025
Le deuxième trimestre 2025 s’est achevé sur une performance de +1,72 % pour la Classe A. Ce léger rebond s’inscrit dans un contexte de stabilité apparente des marchés, mais ne doit pas masquer le climat de guerre économique engagé par l’administration Trump à l’égard de l’ensemble de ses partenaires commerciaux.
Depuis le mois de février, nous avons volontairement suspendu la majeure partie de notre activité de trading. Cette décision, motivée par la volonté de préserver le capital dans un environnement de marché profondément instable, a été mise à profit pour ajuster notre approche.
Ce qui suit en expose les principaux axes techniques :
L’échantillonnage, qui définit l’objet même de l’étude statistique des séries temporelles, présuppose, tant pour des raisons pratiques que par facilité conventionnelle, que certains points sont particuliers (les échantillons) et qu’ils méritent une attention qui ne doit pas (ou ne peut pas) être accordée aux autres. Or, cela ne correspond ni à une réalité physique ni à une réalité métier. Aux prix d’importants efforts théoriques et de développement, nous avons défini une façon différente d’appréhender les séries temporelles en considérant chaque point comme l’origine d’un échantillonnage s’étendant vers le passé. Ce changement de paradigme permet d’augmenter considérablement le nombre d’échantillons et, par la même, la stabilité statistique de nos analyses.
Nous avons également innové sur la généralisation de la méthode d’optimisation en marche avant (WFO), en définissant une approche permettant d’éviter d’avoir à fixer la taille de l’out-of-sample. Cette avancée nous a permis de remplacer les tests statistiques classiques, de type White Reality Check, que nous utilisions à l’étape de validation des stratégies par une méthode propriétaire plus robuste.
Au final, notre objectif est de revenir dans le marché avec des stratégies toujours performantes mais beaucoup plus stables lorsque l’environnement serait de nouveau propice.
Ce travail de fond s’inscrit dans un contexte macroéconomique en pleine mutation, où les tensions commerciales et les ajustements géopolitiques redessinent en profondeur les dynamiques de marché. C’est dans ce cadre que nous proposons ci-après notre lecture des principales évolutions économiques aux États-Unis, en Europe et en Chine.
Etats-Unis
L’administration Trump poursuit sa stratégie économique agressive, centrée sur un relèvement massif des barrières douanières. Depuis le début de l’année, les droits de douane sur les produits chinois ont été portés à près de 35 %, contre 11 % en janvier, et des hausses ciblées frappent désormais de nombreux secteurs (automobile, électronique, pharmacie, métaux, etc.). Si cette politique vise officiellement à réindustrialiser les États-Unis et à rapatrier les chaînes de valeur, ses effets immédiats sont ceux d’un choc négatif sur le commerce mondial.
La croissance du commerce international ralentit fortement : de 2,9 % en 2024, elle est attendue à 1,1 % en 2025 selon le FMI, voire en léger recul d’après les dernières estimations de l’OMC. Ce ralentissement pèse sur la demande globale, en particulier aux États-Unis où les échanges devraient reculer de plus de 10 % cette année. Les pays asiatiques et l’Amérique latine (hors Mexique) sont diversement exposés, mais les effets directs comme indirects de cette politique tarifaire se propagent à l’ensemble des économies ouvertes. À court terme, le risque d’un découplage durable entre les États-Unis et une partie de ses partenaires devient tangible.
Union-européenne
L’Europe subit les conséquences collatérales de la guerre commerciale américano-chinoise. Les pays d’Europe centrale, fortement tournés vers l’exportation – notamment dans le secteur automobile – sont directement affectés par la montée des droits de douane américains, mais surtout par le ralentissement des exportations allemandes. La dépendance à l’égard du moteur industriel allemand rend les économies comme la Slovaquie, la République tchèque ou la Hongrie particulièrement vulnérables.
À plus long terme, l’Europe pourrait néanmoins tirer parti de la réorganisation des chaînes de valeur mondiales. La Chine cherche à investir dans des zones géographiques offrant une stabilité politique, une infrastructure logistique de qualité et une proximité stratégique avec les marchés finaux. L’Europe centrale, avec une main-d’œuvre qualifiée, des fiscalités compétitives et un accès au marché unique européen, a vu les investissements chinois croître fortement ces dernières années – la Hongrie en tête.
Face à l’intensification de la concurrence chinoise sur les marchés européens, la Commission a introduit en avril un mécanisme de surveillance des importations, en accord avec Pékin. Cette coopération prudente vise à éviter une vague protectionniste européenne, tout en renforçant le contrôle des flux commerciaux sensibles.
Chine
Confrontée à une hausse brutale des droits de douane américains et à une chute attendue de 20 % de ses exportations vers les États-Unis, la Chine intensifie sa stratégie de diversification géographique. Dès le printemps, les exportateurs chinois ont commencé à rediriger leurs flux vers d’autres marchés, parfois via des pays tiers, afin de contourner les barrières tarifaires. Cette dynamique contribue à accentuer la concurrence sur les marchés domestiques et régionaux des pays émergents, en particulier en Asie du Sud-Est.
En parallèle, Pékin poursuit sa montée en gamme industrielle. Si certains pays subissent les effets négatifs de cette compétition renforcée, d’autres bénéficient indirectement d’une hausse des exportations chinoises de biens intermédiaires – contribuant à leur montée en compétence industrielle. La Chine cherche également à approfondir ses liens avec des régions moins exposées aux tensions avec Washington. L’Amérique latine, avec ses ressources naturelles abondantes, attire de plus en plus d’investissements chinois, notamment dans les secteurs agricoles et miniers.
Toutefois, les perspectives d’accès au marché chinois restent limitées pour les économies européennes et asiatiques exportant des biens manufacturés. La stratégie de Pékin visant l’autosuffisance industrielle limite les opportunités d’importations, malgré des efforts affichés pour stimuler la consommation privée.
Troisième trimestre 2025
Le troisième trimestre 2025 s’est achevé sur une performance de +4,80 % pour la Classe A, confirmant le redressement amorcé au printemps. Cette progression intervient dans un environnement mondial en transition : les États-Unis entament un cycle d’assouplissement monétaire face au ralentissement de l’emploi, l’Europe retrouve une dynamique modérée portée par la reprise de la demande et la stabilisation du crédit, tandis que la Chine tente de soutenir sa croissance dans un contexte de pressions déflationnistes et de réorganisation industrielle.
Les marchés, portés par la perspective d’un assouplissement monétaire durable, évoluent dans un environnement où les trajectoires régionales se distinguent de plus en plus nettement. Les économies américaine, européenne et chinoise suivent désormais des chemins différenciés, reflet de priorités monétaires, budgétaires et structurelles propres à chacune. Ces divergences influencent l’équilibre global des marchés financiers et la circulation des capitaux à l’échelle mondiale. Nous présentons ci-après notre analyse des principales évolutions macroéconomiques au sein de ces trois zones.
Etats-Unis
L’économie américaine montre désormais des signes clairs de ralentissement après le rebond de 2024. La croissance du PIB devrait s’établir autour de 1,7 % en 2025, freinée par la montée des incertitudes liées à la politique commerciale et migratoire de l’administration Trump. La confiance des ménages recule, tandis que l’investissement privé se normalise après un début d’année marqué par des importations et des stocks exceptionnellement volatils.
Le marché du travail se détend sensiblement : les créations d’emplois mensuelles sont tombées à environ 70 000, contre plus du double un an plus tôt, et le taux de chômage atteint 4,3 %. Cette modération, accentuée par la baisse du nombre de travailleur, contribue à apaiser les tensions salariales. Dans le même temps, l’inflation repart légèrement à la hausse (2,9 % en août) sous l’effet du relèvement des droits de douane, notamment sur les biens manufacturés.
Face à cette double contrainte – emploi plus fragile et inflation importée – la Réserve fédérale a adopté une approche de “risk management”. Le taux directeur a été abaissé à 4,00–4,25 %, amorçant un cycle de détente qui pourrait se prolonger jusqu’à mi-2026. Toutefois, le déficit fédéral (-5,5 % du PIB) et la dette publique proche de 100 % du PIB rappellent la fragilité structurelle du cadre budgétaire américain, limitant la marge de manœuvre face à un éventuel ralentissement plus marqué.
Union-européenne
L’activité économique de la zone euro montre des signes d’amélioration progressive, portée par les services et une reprise modérée de l’investissement. Le PIB devrait croître de 1,3 % en 2025, légèrement au-dessus du rythme de 2024. Les indices PMI se redressent, le composite atteignant 51,2 en septembre, son plus haut niveau depuis plus d’un an, tandis que la confiance des ménages s’améliore grâce au regain d’intentions d’achats durables. L’accord commercial conclu avec les États-Unis fin juillet a contribué à apaiser temporairement les tensions, mais les incertitudes demeurent fortes, notamment autour de la trajectoire budgétaire allemande et des plans de réarmement européens.
Le marché du travail reste solide, avec un taux de chômage de 6,3 %, son plus bas niveau historique, et une progression salariale qui ralentit vers 3 % l’an. Cette résilience soutient la consommation, malgré un climat d’affaires industriel encore hésitant. Les enquêtes soulignent la poursuite d’un rééquilibrage : la production manufacturière marque le pas, mais les services continuent de tirer la croissance, particulièrement dans le tourisme et la logistique intra-européenne.
L’inflation demeure maîtrisée, autour de 2,2 % en septembre, proche de la cible de la BCE, ce qui conforte la banque centrale dans une posture de statu quo monétaire après les baisses de taux intervenues au premier semestre. Le redémarrage des volumes de crédit aux entreprises et aux ménages, soutenu par la détente des taux sur les prêts d’investissement, suggère un environnement financier plus favorable. Si la reprise européenne reste fragile et asymétrique, elle apparaît désormais mieux ancrée, portée par la normalisation du crédit et le maintien d’un emploi robuste.
Chine
Après un premier semestre plus robuste qu’attendu, la croissance chinoise montre un ralentissement graduel depuis l’été. Le PIB devrait progresser d’environ 5 % en 2025, conforme à l’objectif officiel, mais avec un essoufflement de l’activité industrielle et une demande intérieure qui perd en vigueur. Les exportations résistent mieux qu’anticipé malgré le durcissement des droits de douane américains, soutenues par une diversification vers les marchés émergents. Néanmoins, le secteur manufacturier reste en zone de contraction, le PMI officiel à 49,8 en septembre témoignant d’un climat des affaires encore morose.
La consommation des ménages, moteur essentiel de la croissance, se tasse à son tour : les ventes au détail n’ont progressé que de 3,7 % en glissement annuel sur l’été, tandis que la crise immobilière continue de peser sur la confiance et l’emploi urbain. Le chômage des jeunes dépasse 18 %, un record depuis la pandémie. Face à ces fragilités, les autorités maintiennent un soutien prudent, combinant allègements fiscaux ciblés, programmes de reprise des biens de consommation et interventions limitées sur le marché du crédit. Cependant, la politique monétaire reste mesurée et la transmission du soutien à l’économie réelle demeure incomplète.
L’enjeu central demeure la lutte contre la déflation et la surcapacité productive, au cœur de la nouvelle campagne dite “anti-involution”. Pékin cherche à rationaliser les filières surinvesties — notamment dans les technologies vertes et l’automobile électrique — tout en préservant l’emploi. Cette stratégie pèse à court terme sur la production, mais s’inscrit dans une logique de consolidation et de montée en gamme industrielle. Sur le plan environnemental, la Chine demeure le premier investisseur mondial dans les énergies renouvelables, ce qui pourrait lui permettre d’atteindre plus tôt que prévu son pic d’émissions de CO₂ avant 2030.
Quatrième trimestre 2025
Le quatrième trimestre 2025 s’est achevé sur une performance de +6,23 % pour la Classe Poursuivant le redressement amorcé au printemps.
Cette performance s’inscrit dans un environnement macroéconomique mondial en phase de normalisation progressive, marqué par des dynamiques régionales de plus en plus différenciées. Aux États-Unis, la croissance demeure proche de son potentiel mais repose sur des moteurs hétérogènes, dans un contexte de ralentissement du marché du travail et d’assouplissement monétaire. En Europe, l’activité montre des signes de raffermissement graduel, portée par la reprise de l’investissement et le redémarrage de l’économie allemande, tandis que l’inflation reste contenue. En Chine enfin, la solidité des exportations continue de soutenir l’activité, mais la faiblesse persistante de la demande intérieure et les ajustements structurels en cours soulignent les déséquilibres du modèle de croissance.
C’est dans ce cadre contrasté, où les trajectoires économiques des grandes zones se distinguent nettement, que s’inscrit l’évolution des marchés financiers et que nous proposons ci-après notre analyse macroéconomique détaillée par zone géographique.
Etat Unis
L’économie américaine a clôturé l’année 2025 sur un rythme de croissance proche de son potentiel, malgré une forte hétérogénéité de ses moteurs. Après une activité perturbée par des facteurs temporaires (volatilité des importations en début d’année et arrêt partiel de l’administration fédérale au quatrième trimestre), la croissance devrait se stabiliser autour de 1,9 % en moyenne annuelle, un rythme appelé à se prolonger en 2026. Cette résilience apparente masque toutefois une dynamique profondément asymétrique, marquée par une croissance dite “K-shaped”, où l’investissement lié aux technologies et à l’intelligence artificielle soutient l’activité, tandis que le reste de l’économie demeure plus contraint.
L’investissement constitue en effet le principal moteur de cette divergence. Les dépenses liées à l’IA (infrastructures de données, équipements informatiques, logiciels et R&D) ont représenté une part disproportionnée de la croissance, bien que leur poids dans le PIB reste limité. Cette dynamique a été renforcée par l’envolée des valorisations boursières des grandes entreprises technologiques, générant un effet richesse favorable à la consommation des ménages les plus aisés. À l’inverse, l’investissement hors secteurs technologiques a reculé et le sentiment des ménages reste dégradé à un niveau historiquement bas, traduisant la persistance de tensions inflationnistes et d’inquiétudes sur l’emploi pour une large partie de la population. Par ailleurs, la nature fortement importatrice des investissements liés à l’IA limite leur impact direct sur la croissance domestique et contribue à l’élargissement du déficit commercial dans les biens technologiques.
Sur le marché du travail, le ralentissement est désormais visible tant du côté de la demande que de l’offre. Les créations d’emplois ont nettement décéléré et la population active se contracte sous l’effet de la politique migratoire restrictive, ce qui maintient le taux de chômage autour de 4,4 %, proche du plein emploi, tout en pesant sur la croissance potentielle. Dans ce contexte, l’inflation reste durablement au-dessus de la cible, portée par les droits de douane, avec un pic attendu à 3,3 % mi-2026. La Réserve fédérale a poursuivi en 2025 un cycle d’assouplissement monétaire, portant les baisses cumulées à 75 points de base, et une dernière réduction est anticipée en mars 2026, avant une stabilisation de la politique monétaire autour d’un niveau légèrement accommodant. Sur le plan budgétaire, malgré un léger reflux du déficit par rapport à 2024, les déséquilibres demeurent importants et continuent d’exercer une pression haussière sur les taux longs, dans un environnement où l’incertitude commerciale, bien qu’en recul, reste significative.
Union-européenne
L’économie européenne termine l’année 2025 sur une dynamique de stabilisation progressive, après une période de croissance hétérogène entre pays. La zone euro devrait afficher une croissance d’environ 1,4 % en 2025, avant une accélération attendue à 1,6 % en 2026, portée principalement par l’investissement et par le redémarrage de l’économie allemande. Cette amélioration repose moins sur des facteurs exceptionnels qu’en 2024 et s’appuie davantage sur les grandes économies du cœur de la zone, dans un contexte où les tensions commerciales avec les États-Unis se sont atténuées mais où la concurrence chinoise continue de peser sur l’industrie européenne.
L’Allemagne apparaît comme le principal moteur de cette nouvelle phase du cycle européen. Après deux années de contraction, l’économie allemande a cessé de se replier en 2025 et s’engage dans un nouveau cycle de croissance, soutenu par une hausse marquée des dépenses publiques, notamment dans les infrastructures et la défense. Ce changement de modèle vise à réduire la dépendance historique aux exportations et à renforcer la demande domestique. La reprise devrait progressivement s’étendre au secteur privé grâce à la baisse des taux d’intérêt, aux incitations fiscales à l’investissement et à l’amélioration attendue du pouvoir d’achat des ménages, même si des contraintes structurelles persistent, en particulier sur le marché du travail et la productivité.
En France, la croissance s’est raffermie à partir du deuxième semestre 2025, tirée par la reprise de la production aéronautique, le redressement de l’investissement des entreprises et la solidité des services et de la consommation publique. L’inflation y demeure particulièrement contenue, autour de 1 %, favorisant un léger redémarrage de la consommation des ménages malgré un environnement politique incertain et une consolidation budgétaire reposant essentiellement sur les recettes. À l’échelle de la zone euro, l’inflation devrait rester inférieure à la cible de 2 % en 2026, permettant à la BCE de maintenir une posture de statu quo monétaire prolongé. Dans ce contexte, la normalisation graduelle du crédit et la résilience du marché du travail soutiennent une reprise européenne encore fragile et asymétrique, mais de plus en plus ancrée dans la demande intérieure.
Chine
Après un début d’année solide, la croissance chinoise a poursuivi son ralentissement progressif au cours de 2025. Le PIB réel a décéléré de 5,4 % en glissement annuel au premier trimestre à 4,8 % au troisième trimestre, pour s’établir autour de 5 % sur l’ensemble de l’année, avant un nouveau tassement attendu en 2026. Cette trajectoire repose essentiellement sur la vigueur des exportations, qui ont permis d’amortir le choc des droits de douane américains grâce à une réorientation rapide vers d’autres marchés. En revanche, la demande intérieure demeure structurellement fragile, reflétant la faiblesse persistante de la consommation et l’essoufflement de l’investissement manufacturier.
Le contraste entre la dynamique externe et la demande domestique reste marqué. L’activité industrielle a été soutenue par les exportations de biens manufacturés, mais la croissance de l’investissement productif a nettement ralenti en 2025, pénalisée par les incertitudes sur les débouchés extérieurs et par la faiblesse de la consommation intérieure. Dans les services, l’élan observé au premier semestre s’est interrompu durant l’été, tandis que les ventes au détail ont de nouveau décéléré. La crise immobilière continue de peser lourdement sur la confiance des ménages, dont les comportements restent orientés vers le désendettement malgré l’assouplissement monétaire. Le chômage des jeunes élevé et la progression modérée des revenus freinent toute reprise durable de la demande privée, en dépit de dispositifs publics de soutien ciblés.
Face à ces déséquilibres, les autorités ont ajusté leurs priorités en lançant une campagne dite « anti-involution », visant à réduire les surcapacités et la concurrence destructrice dans plusieurs secteurs industriels. Cette stratégie cherche à atténuer les pressions déflationnistes et à restaurer la rentabilité des entreprises, mais elle pèse à court terme sur l’activité et l’investissement. Sur le plan externe, la Chine affiche néanmoins une position de solidité remarquable : un excédent commercial record et par une diversification géographique réussie des exportations. Si les finances publiques se sont dégradées ces dernières années, l’État central conserve des marges de manœuvre budgétaires et financières, notamment pour soutenir les gouvernements locaux. Dans un contexte où l’élan des exportations pourrait progressivement s’atténuer, le renforcement des revenus des ménages et de la demande intérieure apparaît désormais comme un enjeu central pour la soutenabilité du modèle de croissance chinois.
